Dicen que el secreto de la bolsa (si es que realmente lo hay), es comprar barato y vender caro o que hay que invertir a largo plazo. Bien, normalmente se confunde el comprar barato con comprar algo a múltiplos bajos y el largo plazo con invertir durante un tiempo determinado.
Tanto para Ben Graham (padre del value investing y autor de grandes libros como son "El Inversor Inteligente" o "Security Analysis"), como también para su mayor discípulo, Warren Buffett, la consideración más importante del "value investing" (inversión en valor), es comprar una acción por debajo de su valor intrínseco y esperar a que el precio de las acciones converja (obviamente, esperando que se produzca por la revalorización de las acciones y no por la caída del valor intrínseco).
Según Terry Smith, esta teoría original del value investing ha sufrido una metamorfosis en las últimas décadas hacia una idea de inversión mucho más simple, pero equivocada y consistente en comprar acciones con valoraciones muy bajas, lo cual difiere enormemente con la idea original del value investing. Ya que una acción puede tener una valoración baja y a su vez un valor intrínseco todavía más bajo. Por lo tanto, la receta del éxito en la inversión no es esa. Según Terry Smith, tampoco es una receta de éxito la inversión en sectores de alto crecimiento o la inversión en calidad, pues ni tan siquiera la receta del éxito en la inversión depende directamente de la valoración.
El siguiente gráfico muestra el PER (price-to-earnings ratio) que hubieras pagado el 1 de enero de 1973, sobre un grupo de diferentes empresas con las que habrías tenido una rentabilidad anual compuesta del 7%, hasta el 30 de septiembre de 2019. Un periodo en el que el MSCI World Index tuvo un retorno anual compuesto inferior, del 6,2%. En el gráfico podemos ver como podías haber pagado un ratio sobre beneficios de 281 veces por L'Oréal, de 126 por Colgate o de 63 veces por Coca Cola y aún así batir los retornos del índice en el mismo periodo.
Evidentemente, hay periodos en los que las acciones con bajos ratios, las empresas muy endeudadas, las empresas cíclicas y las que tienen modelos de negocio anticuados, pueden hacerlo mejor que las acciones de alta calidad, pero acabarán teniendo una menor rentabilidad y una menor generación de efectivo. En una fuerte recuperación de mercado tras un crash o una crisis económica, estas acciones suelen hacerlo mejor que los negocios de alta calidad. Realmente esto se produce porque las empresas de alta calidad no tienen que recuperarse de ningún varapalo sufrido. Una acción de alta calidad siempre se va a ver "cara" si miramos sus ratios sobre beneficios, pero la realidad es que si apostamos por las compañías con bajo PER nuestro retorno va a ser más bajo a largo plazo, independientemente de que haya periodos en los que estas acciones de baja calidad lo hagan mejor a corto plazo (suponiendo que tengas un buen market timing, estómago y nervios de acero).
El siguiente gráfico compara desde 2015 el comportamiento de un grupo de acciones "value" (las tradicionalmente conocidas como de bajos ratios sobre beneficios), frente a otro grupo de acciones de alto crecimiento con múltiplos sobre beneficios muy altos (Amazon incluso con pérdidas). En 2020, tras 5 años, los beneficios y el PER de estas empresas "value" se ha reducido todavía más. En contraste, las acciones que aparentemente estaban muy caras han tenido una evolución de sus beneficios mucho mejor, y con retrospectiva justificaban todas ellas la alta valoración de 2015.
Por tanto:
- Una empresa que cotice a múltiplos bajos no significa que esté barata.
- Una empresa que cotice a múltiplos altos no significa que esté cara.
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