El mercado descuenta que Netflix no va a volver a crecer - Análisis de Netflix

    Las acciones de Netflix (Ticker: NFLX), han caído en desgracia en los últimos meses desde que presentó los resultados del cuarto trimestre de 2021 y el remate final llegó con la presentación de resultados del primer trimestre de este 2022 en los que la compañía reportó su primera pérdida neta de suscriptores debido a varios factores como el aumento de la competencia, la suspensión de sus operaciones en Rusia (país en el que tenía unos 700.000 suscriptores) y la debilidad económica generalizada por la inflación. 

    Las acciones de Netflix han caído más de un 72% desde máximos, pues a perro flaco todo son pulgas. No obstante, a pesar de todo ello, sigo pensando que Netflix cuenta con sólidas ventajas competitivas versus sus competidores. Si bien la competencia ahora es mucho mayor, no hay que dejar de lado que el ciclo de capital de la industria del streaming a través de suscripción de pago está comenzando a dar señales de saturación. Muchos actores en el mercado se han visto atraídos por el gran modelo de negocio de Netflix, pero ahora el mercado está saturado por la oferta, lo que en mi opinión llevará al sector a una gran consolidación liderada por 4 o 5 empresas, con Netflix a la cabeza. 

1. ¿Qué es Netflix? (la plataforma líder):

    Netflix comenzó en 1997 como una empresa de alquiler de DVD por correo que competía con Blockbuster en Estados Unidos. Tras revolucionar la industria por completo ahora Netflix es un servicio de entretenimiento de transmisión global que ofrece películas y series de televisión sin anuncios, con visualizaciones ilimitadas en cualquier pantalla conectada a internet por una tarifa mensual asequible y sin compromiso. Actualmente cuenta con 222 millones de suscriptores de pago en más de 190 países (no opera en Rusia, China, ni Corea del Norte, entre otros), ofrece series, documentales, películas y juegos móviles en una amplia variedad de géneros e idiomas. 

    Los suscriptores de Netflix pueden ver todo lo que quieran en cualquier momento y en cualquier lugar en una pantalla de un dispositivo con conexión a internet. La plataforma permite reproducir, pausar y reanudar la reproducción sin anuncios y sin ningún tipo de compromiso. Es un negocio simple y sencillo.

2. El streaming está reemplazando a la TV lineal (macrotendencia de largo plazo y gran mercado potencial - TAM):

    A la gente le encantan las películas y los programas de televisión, pero no les gusta la experiencia lineal de la TV clásica, en la que los canales presentan programas solo en momentos determinados y en pantallas no portátiles con controles remotos complicados. Ahora la transmisión de entretenimiento es personalizada y está disponible en cualquier tipo de pantalla. 

    El streaming está sustituyendo a la TV lineal, este tipo de cambios tecnológicos ya han ocurrido en el pasado cuando la TV sustituyó a la radio en las décadas de 1950 y 1960 como principal medio de entretenimiento doméstico (lo fue durante 50 años). Netflix considera que estamos en un cambio similar que comenzó a mediados de la década de 2000 y que esta era del streaming va a ser mucho más duradera, debido a la flexibilidad y ubicuidad de internet en todo el mundo.

    Las cadenas de TV ahora ofrecen su programación a través de televisores inteligentes y aplicaciones como Disney +, HBO Max, Paramount +, etc. Estas redes generan más visitas y más valiosas, aquellas redes que no desarrollen aplicaciones de primera clase perderán audiencia e ingresos. Este tipo de transmisión de entretenimiento se está expandiendo debido a 3 factores:

• Crecimiento del ecosistema de internet: se está volviendo más rápido y confiable, a medida que cada vez más dispositivos se encuentran conectados televisores inteligentes, tabletas, móviles, etc. 
• Libertad y flexibilidad: los consumidores quieren elegir el contenido que quieren ver en cada momento, en cualquier tipo de pantalla y la experiencia se personaliza según los gustos individuales.
• Innovación rápida: las aplicaciones de entretenimiento tienen actualizaciones de mejora frecuentes y la calidad de vídeo es mucho mayor. A medida que la TV lineal disminuya en visualizaciones y valor, el espectro que ahora usa en cable, fibra y por aire se reasignará para expandir la transmisión de datos de internet. Los abonados a la televisión por satélite serán menos y más rurales. En pocas décadas la TV lineal será como la línea fija de teléfono, ya no será nunca más la corriente principal.

La India, un gran mercado y el veto de operar en China:

    El único mercado potencial en el que Netflix ha tenido problemas para conseguir una gran base de usuarios es la India. La India cuenta con una potente industria local llamada Bollywood. Netflix entró en el mercado indio en 2016, en ese momento las tarifas que cobraba Netflix eran de 8 a 10 dólares mensuales, dirigidas a los consumidores jóvenes. No obstante, en la India se da la peculiaridad de que la Tv de pago es mucho más barata, normalmente de 2 a 3 dólares mensuales. Inicialmente Netflix adoptó una estrategia en la que prefería tener menos suscriptores pero más lucrativos, estableciendo un precio de 499 rupias al mes (7,50 dólares).

    Más tarde, la compañía reconsideró que solo podía alcanzar una buena base de usuarios bajando el precio, por ello los ejecutivos de Netflix concibieron un plan que permitiera a los clientes disfrutar de la biblioteca por menos de la mitad de la tarifa estándar sólo para dispositivos móviles. El pasado diciembre Netflix redujo aún más el precio, ajustándolo más a la competencia. 

    Otro gran mercado potencial podría ser China, no obstante operar allí actualmente es inviable debido a la censura del Partido Comunista Chino y a la estructura de propiedad que tendría que tener la empresa por el sector al que se dedica, es decir, Netflix tendría en todo caso que operar con una estructura de interés variable o algún tipo de "joint venture" con una empresa local, al igual le ocurre a Alibaba con su división de entretenimiento (Alibaba Pictures o Youku).

3. El contenido es la marca (lo que el usuario quiere ver y sentir):

    Los gustos de los usuarios son muy diversos, incluso en un mismo mercado. Gracias a internet, Netflix puede ofrecer una amplia variedad y hacer que la interfaz de usuario aprenda rápido y haga recomendaciones basadas en los gustos de los usuarios individuales. Desde 2013 Netflix ha logrado tener la escala económica necesaria para poder crear contenido original, este proceso ha supuesto que Netflix conozca mejor a sus suscriptores que ninguna otra plataforma. Netflix sabe lo que quieren ver sus suscriptores y sabe cómo producir, y cómo promocionar su contenido propio fortaleciendo su marca.

    Netflix tiene una ventaja sobre sus competidores de TV y Cine tradicional a la hora de lanzar series o películas en distintos formatos. Mientras las redes lineales necesitan atraer a la audiencia en un momento y hora puntual a un número limitado de pantallas o espectadores (una hora determinada en la TV o una sala de cine). Esto permite a Netflix poder comprometerse a realizar temporadas completas, en vez de episodios piloto (lo que también permite a Netflix captar y retener al talento creativo). Gran parte del éxito actual de Netflix se debe a la gran ejecución creativa de su equipo y su servicio creativo a la carta. 

4. Competencia:

    Netflix compite por una parte del tiempo y el gasto de los usuarios para la relajación y la estimulación contra la TV tradicional, el contenido de pago por eventos, el DVD, otras redes de internet, los videojuegos, la navegación web, la lectura de libros o revistas, la piratería, etc. HBO ahora está creciendo más rápido que en años anteriores, mientras que el negocio de Netflix sigue expandiéndose. Mucha gente se suscribirá tanto a HBO como a Netflix, ya que ambos tienen contenidos exclusivos. El tránsito del entretenimiento al streaming supondrá un crecimiento para muchos de estos servicios. La piratería de vídeo supone un competidor sustancial porque es gratis y porque ofrece una amplia selección. Si la piratería se volviera fácil, confiable y socialmente aceptable podría convertirse en el competidor principal. 

¿Qué ventajas competitivas tiene Netflix?

    Netflix presentó hace unas semanas sus resultados correspondientes al primer trimestre de 2022 y si uno se daba un paseo por las redes parecía que lo más destacable es la caída del precio de la acción (-35% en una sola sesión, a pesar de que la pérdida de suscriptores fue pírrica). El precio crea la narrativa, siempre es así, el precio son los árboles que no dejan ver el bosque. No obstante, la compañía presentó una guía muy débil para el segundo trimestre en la que dijo que esperaba perder 2 millones de suscriptores.

Este gráfico de Visual Capitalist resume bien lo ocurrido con Netflix.

    Conviene recordar que Netflix es el líder indiscutible en servicio de vídeo streaming de pago, no sólo porque fuera el pionero en transformar la industria hacía un modelo innovador viable, sino porque a día de hoy es la compañía que ostenta la mejor posición competitiva en este segmento por varios motivos:

    En primer lugar, Netflix tiene una marca global consolidada y una producción de contenido propio y local en sus mercados difícil de replicar, el contenido de pago más visto a través de streaming es de Netflix.

    En segundo lugar, Netflix, a diferencia de sus competidores directos cuenta con la mayor base de suscriptores de pago en streaming (221 millones), esto le permite tener la escala y solidez financiera suficiente para ser actualmente el único servicio de streaming de pago rentable, con FCF positivo, sin depender de negocios heredados o servicios principales dentro de un ecosistema como (Disney, Amazon Prime, HBO Max, etc). 

    En tercer lugar, la gran base de usuarios de Netflix genera muchos datos a través de las visualizaciones, esto permite a Netflix poder configurar sus algoritmos y tener una ventaja clara en la personalización del contenido, lo que progresivamente limita y perfecciona el gasto en contenido, al mismo tiempo que aumenta la retención.

    En cuarto lugar, Netflix es el gran ganador de la inflación, pues es el único servicio de streaming que va a poder repercutir la inflación al cliente (subió sus precios en enero en sus mercados más maduros) y eso se llama tener poder de fijación de precios (pricing power). Ahora bien, recordemos que la inflación actualmente es extrema en sus mercados más maduros.

    En quinto lugar, Netflix tiene la tasa de retención más alta en streaming, te puede gustar más o menos Netflix, pero los datos son los que son, la retención de clientes y el tiempo de visualización colocan a Netflix en el liderazgo, si bien cuenta con competidores formidables con los que puede convivir sin mayores problema. Hay que indicar que esta competencia no es nueva, es la misma de siempre, pero ahora es más directa.

     Netflix tiene que concentrarse en su visión de largo plazo y en crear el mejor contenido, esa es la única fórmula de éxito. También pienso que a lo largo de los próximos años veremos una consolidación en el sector que expulse a las compañías más débiles.

    Netflix tiene un "know how" en producción de series de éxito, basada en sus algoritmos de visualización y contenido personalizado. Estas series de éxito suelen tener entre 4 o 5 temporadas, que coincide con los plazos de amortización del contenido. Si bien otro método de cálculo puede dar lugar a una valoración superior por PER, pienso que esta es la forma correcta de hacerlo, pues una serie no se consume en un sólo año si tiene éxito, ni tan siquiera se produce entera en un año. Las series que no tienen éxito no suelen durar más de una o dos temporadas.  Por otro lado, la amortización contable del contenido en 4 años, es un método basado en los patrones de visualización y hay que diferenciarlo del producto de licencia.

Perspectivas sobre Netflix:

    Es algo ingenuo pensar que una concatenación de aumentos de precio, unido a la inflación y a la suspensión de su actividad en Rusia (-700k suscriptores y tener que salir de un mercado potencial de entre 20-30 millones de suscriptores potenciales) no iba a pasar factura a la compañía en el número de suscriptores. También estamos viendo debilidad económica en Europa, principalmente en el Este de Europa (mercado todavía con baja penetración) por sanciones y tensiones geopolíticas, además de debilidad económica en Hispanoamérica por la recuperación de la pandemia, etc.

    Netflix se vio impulsada por las restricciones y confinamientos, al igual que el resto de compañías, esto altera las métricas y es más complicado tener visibilidad. Todos estos sucesos han golpeado a Netflix, y aún así, como digo es la gran ganadora de la inflación. Aunque es cierto que hay poca visibilidad actual, pienso que estos factores son temporales y no perdurarán más allá de 2023.

    También se dice que Netflix ha llegado a su tope en el número de suscriptores, pienso que eso no es correcto, es cierto que la penetración es muy alta en Estados Unidos, Canadá y Europa Occidental, pero tiene mucho espacio para crecer en otros mercados muy grandes como la India, Oriente Medio y el sureste Asiático. 

    A corto plazo el contexto no es nada positivo y el negocio de Netflix se está viendo golpeado por varios factores, no obstante creo que el negocio de Netflix puede mostrar resilencia en éste momento complicado durante los próximos trimestres.

    Sobre la reciente salida de Bill Ackman, pensamos que realizó algún tipo de operación de arbitraje con derivados, en cualquier caso su tesis parecía correcta y hablaba de su potencial a largo plazo, quizá la salida se debe al mandato fiduciario para con los accionistas de su holding y a la volatilidad del precio de las acciones de Netflix a corto plazo. No parece un tipo muy de fiar por otras operaciones que ha hecho en el pasado.

    Por otro lado, pienso que la compañía ha exagerado su situación, dando una guía muy pesimista y puede sorprender en futuros trimestres. Actualmente cotiza a una valoración mucho más ajustada que en meses anteriores, al encontrarse por debajo de las 18 veces beneficios esperados de este año, el mercado no sólo descuenta crecimiento 0, sino que descuenta que va a decrecer, lo cual es absurdo desde todos los puntos de vista.

    También merece la pena comentar que Netflix ha entrado en el sector de videojuegos adquiriendo varios estudios recientemente y actualmente ya ofrece una selección de más de 10 juegos para móvil de forma gratuita para sus suscriptores, de esta manera Netflix espera aumentar la retención de los usuarios aportando más valor a su suscripción. La compañía comentó en la conferencia de Morgan Stanley que esperan que los videojuegos sean un futuro motor de crecimiento.